Credit crossover, la stratégie idéale pour générer de la performance dans une ère de rendements faibles

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par Mikael Lundström, Head of Fixed Income chez Evli

Avec de faibles rendements et des spreads resserrés, il sera difficile de générer une rémunération solide sur le crédit en 2020. Où investir alors afin de dégager du rendement sans se positionner sur des marchés à haut risque ou sur des durations très longues ? Un mix équilibré de crédits crossover à court terme et de crédits nordiques peut offrir une solution intéressante et générer justement des rendements.

Il y a un peu plus d'un an, les spreads s'étaient élargis et nous avions alors identifié une opportunité intéressante sur le High Yield. Mais les spreads se sont par la suite considérablement resserrés et si notre positionnement sur le segment High Yield s'est révélé positif pour 2019 et qu’il peut encore se montrer performant en 2020, nous ne pensons pas que les spreads soient particulièrement bon marché actuellement.

Rester investi sur le High Yield se montre payant mais la BCE soutient le crédit crossover

La Banque centrale européenne (BCE) maintiendra le taux des obligations d’Etat dans le négatif pendant encore longtemps. Et son programme de rachat d'obligations corporate se poursuit également. Cela permet de soutenir la demande sur le crédit court terme avec un rendement positif.

Faut-il pour autant s'inquiéter sur le High Yield ? Non. Les fondamentaux restent solides. La plupart des émetteurs continuent de présenter de bons résultats, seuls quelques-uns se sont détériorés. Toutefois, le risque non systématique a augmenté et nous privilégions en conséquence les émetteurs les plus stables. D’autant que l'offre sur le segment High Yield est assez importante. Heureusement, les nouvelles émissions sont principalement destinées au refinancement et leur effet de levier reste faible.

Mais faut-il pour autant vendre ses positions sur le segment High Yield ? Encore une fois, non. Des spreads serrés ne constituent pas une raison suffisante pour vendre. Un catalyseur est nécessaire pour que les spreads s’élargissent. Sans cela, il est conseillé d’attendre. Qu'est-ce qui pourrait constituer un tel catalyseur ? L'examen stratégique de la BCE concernant son objectif et ses outils en matière d'inflation est à surveiller de près, mais nous ne nous attendons pas à une actualité importante sur ce front prochainement.

Nous pensons qu'il est encore possible pour les obligations notées B d'être performantes. Les spreads peuvent rester serrés pendant plusieurs années, générant des rendements de portage relativement intéressants. En attendant, les obligations notées BB restent très demandées par les investisseurs Investment Grade qui recherchent désespérément du rendement. Dès lors, c’est « business as usual » pour le High Yield, les investisseurs devraient en faire autant.

La BCE présente un risque significatif pour les investisseurs en quête de rendement

Certains investisseurs prennent des risques importants lorsqu'ils cherchent à générer du rendement. La hausse du rendement est-elle suffisante pour justifier une duration plus longue, un risque de crédit plus élevé ou une plus faible liquidité du marché secondaire ? Nous ne le pensons pas. Surtout avec la révision par la BCE de sa stratégie de politique monétaire.

La possibilité d'un revirement de la BCE représente un risque important pour ceux qui courent après le rendement d'obligations plus risquées, illiquides et avec une duration plus longue. Un changement dans la politique de la BCE pourrait entraîner un élargissement considérable des spreads, comme cela a été le cas au cours du second semestre de 2018. Les émissions à court terme et le crédit nordique seraient beaucoup plus performants dans le cas d’un tel revirement. Néanmoins, un coup de théâtre de la part de la BCE est possible mais reste peu probable. Au sein de la BCE, il existe en effet une opposition forte au programme de rachat d'obligations corporate. Cependant, il est important de garder à l'esprit l'impact important que tout commentaire à ce sujet pourrait avoir sur les spreads des crédit plus longs et plus risqués.

Le crossover court terme et les corporate nordiques offrent le meilleur couple rendement / risque

Le crédit crossover court terme ainsi que les obligations nordiques continuent de créer de la valeur et d’offrir une certaine sécurité. La liquidité n'est pas une préoccupation majeure pour les obligations nordiques, malgré la taille réduite de leurs émissions. Les émissions peuvent être plus petites, mais les sociétés sont souvent de taille importante et bien connues des marchés, ce qui accroît la participation des grands investisseurs et des traders locaux. En se concentrant sur ces segments et en ne cherchant pas à générer de rendements délirants, les investisseurs bénéficient d’un risque faible sur la duration, au niveau du pays, sur le crédit et sur la liquidité.

Comment alors générer des rendements sur du court terme lorsque ces derniers restent faibles ? Notre stratégie consiste à combiner le rendement le plus élevé des émissions court terme sur le segment Investment Grade avec la meilleure qualité des émissions court terme sur le segment High Yield, ainsi qu’avec la valeur relative des émissions nordiques. Si les obligations nordiques ont bien performé en 2019, leurs spreads ne sont par contre pas resserrés. Les obligations à court terme Investment Grade et High Yield bénéficient toujours de l'effet de réduction, avec la possibilité de générer un rendement solide lorsque les obligations redescendent en bas de la courbe crédit de l'émetteur.

Evli est un des pionniers sur le marché européen du crédit crossover et sur le marché du crédit nordique. Ces deux marchés constituent en effet notre terrain de prédilection comme en témoigne notre trackrecord. Le fonds Evli Corporate Bond a été lancé en 1999, lorsque le marché européen du crédit en était encore à ses débuts et la stratégie crossover de ce fonds représentait à cette époque une exception. Nous sommes également impliqués dans les crédits nordiques depuis près de 20 ans et nous avons mis à profit cette expérience lorsque nous avons lancé notre fonds crédit nordique en 2016.

Notre approche consistant à combiner les émissions Investment Grade et High Yieldeuropéennes ainsi que les émissions nordiques dans des fonds distincts est encore assez unique en son genre au niveau paneuropéen. Cette approche permet à nos investisseurs de bénéficier de portefeuilles diversifiés, équilibrés et non contraints qui performent.

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